明汯投資裘慧明在節(jié)目中表示，規(guī)模對(duì)收益有一定的影響，但并不是簡單的線性關(guān)系。同等投資能力下規(guī)模越小可能業(yè)績?cè)胶?，但投資能力往往和管理規(guī)模有一定的正向線性關(guān)系，并不是簡單的“規(guī)模越大，業(yè)績?cè)讲睢薄?/p>
【資料圖】
提問：這兩年量化行業(yè)發(fā)展很快，對(duì)于這兩年行業(yè)的新變化，您覺得哪一些值得跟大家分享，包括您個(gè)人對(duì)新趨勢(shì)有什么自己的期待嗎？
裘總：可以分為兩段吧。我們認(rèn)為第一段可能是從2018年年底到2021年的8、9月份。這段時(shí)間，市場的量化私募的管理規(guī)模翻了至少7-8倍，當(dāng)然投資能力同期也有巨大變化。
第二段是2021年9月到現(xiàn)在，整體規(guī)?？赡苓€是略微減少了一些，策略上也有很大變化。比如說2018、2019年量化私募的平均換手很高，平均在100倍以上，可能高頻因子和日內(nèi)因子占比會(huì)較高些?，F(xiàn)在整個(gè)市場的管理規(guī)模在萬億左右，這期間大家換手大幅下降，可能更關(guān)注一些中頻的，比如中周期的一些因子、另類因子、基本面因子或者一些組合。
整體來說，我們覺得大家試圖實(shí)現(xiàn)從原來相對(duì)高換手的短周期策略，到中周期的、能管理大規(guī)模的統(tǒng)計(jì)套利策略的轉(zhuǎn)型，很多機(jī)構(gòu)已經(jīng)接近完成這個(gè)轉(zhuǎn)型，特別是大一些、超過500億管理規(guī)模的機(jī)構(gòu)可能已經(jīng)完成，有些相對(duì)小一點(diǎn)的機(jī)構(gòu)還在轉(zhuǎn)型的過程中。
提問：很多投資者有一個(gè)比較大的疑慮，就是“規(guī)模大往往不好管理”。所以您覺得（對(duì)于）量化（而言），如何看待規(guī)模和收益率之間的關(guān)系？包括明汯在國內(nèi)不管規(guī)模還是業(yè)績都是領(lǐng)軍人物，您又如何看待明汯在未來規(guī)模和收益上的一些選擇？
裘總：規(guī)?？隙▽?duì)收益有一定的影響，但兩者不是簡單線性的關(guān)系，而是復(fù)雜非線性。簡單的觀點(diǎn)規(guī)模越大業(yè)績?cè)讲?，但不管看國?nèi)還是海外，都不是這么一個(gè)簡單的線性關(guān)系。
如果用一個(gè)函數(shù)表達(dá)的話，實(shí)際上業(yè)績是一個(gè)投資能力和管理規(guī)模的函數(shù)。投資能力越強(qiáng)，你的業(yè)績?cè)胶?，在同等的投資能力下面規(guī)模越小，可能業(yè)績會(huì)越好，但投資能力往往和管理規(guī)模有一定的正向線性關(guān)系。
舉個(gè)例子，海外的Citadel、D.E.Shaw，它們都管理了很大的一個(gè)規(guī)模，在去年都獲得了非常好的收益。Citadel的話去年費(fèi)后收益大概在38%左右，D.E.Shaw的費(fèi)后收益在24%左右，都是在幾百億美金的規(guī)模上做出很好的收益。因?yàn)橐?guī)模變大以后，對(duì)招聘人才，對(duì)全周期包括各個(gè)細(xì)分策略的研究都有非常大的好處。
所以從2022年量化私募的業(yè)績來看，確實(shí)也沒有明顯看到“規(guī)模越大業(yè)績?cè)讲睢钡那闆r，反而去年的情況是“規(guī)模大的反而業(yè)績更好”。只是說大家看不到投資能力，因?yàn)橥顿Y能力沒有一個(gè)顯性的體現(xiàn)，我們投資人只能從過去的管理規(guī)模跟收益來倒推一家機(jī)構(gòu)的投資能力。
所以我們一般建議投資者不去看規(guī)模本身，而是去看規(guī)模的變量。因?yàn)橐?guī)模變量可能比規(guī)模本身更值得關(guān)注，以我們?yōu)槔?，像去年我們已?jīng)是在總頭寸800億的情況下做出來的業(yè)績，如果我們今年增長的幅度小于15%，實(shí)際上對(duì)業(yè)績的影響力有限。但如果說規(guī)模雖然小，但是增長速度快，反而業(yè)績更容易被影響。所以并不是簡單的“規(guī)模越大，業(yè)績?cè)讲睢薄?/p>
提問：接下來我們投資者也關(guān)注到了另一個(gè)問題：這些年既然規(guī)模上得很快，大家就擔(dān)心賽道、策略擁擠情況，會(huì)不會(huì)影響到量化行業(yè)、量化管理人在獲取超額收益方面的表現(xiàn)？
或者說，您作為明汯的掌門人，在面對(duì)著行業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大以及同質(zhì)化競爭賽道的擁擠情況下，做出了哪些您覺得比較值得跟大家分享的決策，來幫助明汯可以保持在國內(nèi)的領(lǐng)軍地位？
裘總：首先，我們的觀點(diǎn)是：“同質(zhì)化”“賽道擁擠”都是錯(cuò)誤的概念。為什么？我們認(rèn)為過去一段時(shí)間高超額是時(shí)代的紅利，是非正常的超額。以前動(dòng)輒30%的超額，是因?yàn)榱炕袠I(yè)發(fā)展較晚，如果從以價(jià)量為主的量化選股算起，可能是2016年、2017年開始。
2016年—2020年短周期因子的占比高一些，可以說是一個(gè)時(shí)代的紅利，有20%以上的阿爾法。但大家最熟悉的巴菲特，最知名投資人，他幾十年的超額也就在10%左右變化，所以非正常的超額是不可持續(xù)的。
“賽道擁擠”也是一個(gè)錯(cuò)誤的說法，我們認(rèn)為現(xiàn)在是回到正常市場的超額表現(xiàn)。過去市場的超額是比較高，像在九幾年美國量化發(fā)展早期的時(shí)候，也有百分之五六十的收益，當(dāng)然它是加杠桿的。現(xiàn)在也回到了費(fèi)前可能20%、費(fèi)后百分之十幾左右的水平），這還是價(jià)量類策略的表現(xiàn)，目前海外的短周期策略超額也降到8%以下了。
所以我為什么說“擁擠、同質(zhì)化”都是錯(cuò)誤的詞，都是基于“過去的是正常的，現(xiàn)在是不正常的”這個(gè)概念下，你才會(huì)得出“太擁擠了”的看法。
首先，現(xiàn)在不叫擁擠。過去只能說是一個(gè)很大的高速公路沒人開，這才是不正常；有這么大一個(gè)礦沒人挖，這是不正常的?，F(xiàn)在我們講“匹配”，大家接受一個(gè)正常的超額。所以我們現(xiàn)在覺得一是量化私募要管理好規(guī)模的增量，要跟投資者的預(yù)期做匹配。二是投資者的投資預(yù)期也要適度下降，從過去大家期望20%以上的超額到現(xiàn)在我們認(rèn)為12%—18%左右的超額，還是相對(duì)比較正常的。然后“同質(zhì)化”也是一個(gè)錯(cuò)誤詞，現(xiàn)在主流的量化策略是價(jià)量策略，價(jià)量策略一定依賴于市場的波動(dòng)率、交易量等參數(shù)。從我們的角度來看，對(duì)市場各家量化私募的業(yè)績做了一些分析，并沒有看到顯著的同質(zhì)化現(xiàn)象。
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